[美股] 金融時報警告:美股估值已接近1929年崩盤前
本文刊發在金融時報，作者馬丁 · 沃爾夫是倫敦 《 金融時報 》 的首席經濟評論員 。 他於 2000 年因 “ 對財經新聞的貢獻 ” 而被授予大英帝國司令勳章（CBE）。
1929 年秋天，美國最傑出的經濟學家之壹歐文 · 費雪宣稱：“ 股價似乎已經升至壹個永久性的高位平台 。”
事實證明，這成為歷史上最錯誤的預測之壹 。 此後不久，美國和全球股市遭遇大崩盤，隨後爆發大蕭條 。
壹些學者認為，從分析角度看，費雪並沒有錯：1929 年的市場確實正確評估了美國資本存量的價值 。 但他所說的 “ 永久性 ” 顯然錯了 。 或許在崩盤之前，市場從某種意義上是 “ 正確的 ”，崩盤之後才錯了 。
但這又有什麼意義？對於投資者，以及全球數以億計生活被這場災難徹底打亂的人來說，股市之神整整壹代人都失去了威信 。
這個故事為什麼與今天有關？
因為如今美國股票的估值甚至高於 1929 年 9 月 。 自 1881 年以來，美國股市只有壹個時期的估值超過現在，那就是 1999 年至 2000 年，正值 “ 互聯網泡沫 ” 破裂前夕 。
我們知道那次高峰之後發生了什麼 。 估值大幅下跌，速度與 1929 年之後相當，只是跌幅沒有那麼深 。
1999 年泡沫破裂六年多後，2007 年至 2009 年爆發了 20 世紀 30 年代災難以來的第壹次全球金融危機 。 這並非純屬巧合 。 股市泡沫破裂後采取的寬松貨幣政策和放松監管政策，為金融危機埋下了伏筆 。
怎樣判斷股票估值最為合適？
最知名的指標，是諾貝爾經濟學獎得主 、 耶魯大學經濟學家羅伯特 · 席勒提出的周期調整市盈率，也就是 CAPE。CAPE 的計算方法，是用當前股市總市值除以前 10 年每股收益的平均值，兩者都經過通脹調整 。 席勒還提供 “ 總回報 CAPE”，把企業派息政策隨時間發生的變化也考慮在內 。
兩種算法存在差異，但差距不大 。
這個指標背後的邏輯很簡單 。 如果投資者為企業基礎盈利支付的價格高於歷史正常水平，就可以認為股市估值相對偏高，反之亦然 。
以標普 500 指數衡量的美國股市數據可以追溯到 1881 年 。 在這段時期內，CAPE 平均為 17.8 倍，對應 5.6% 的健康平均實際回報率 。
歷史上曾出現叁個巨大峰值 。1929 年 9 月為 32.6 倍，1999 年 12 月為 44.2 倍，而最關鍵的是，2026 年 7 月達到 41.4 倍 。
CAPE 是壹種簡單而有效的估值指標 。 但席勒還提出了壹個更復雜的指標：“ 超額 CAPE 收益率 ”。
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1929 年秋天，美國最傑出的經濟學家之壹歐文 · 費雪宣稱：“ 股價似乎已經升至壹個永久性的高位平台 。”
事實證明，這成為歷史上最錯誤的預測之壹 。 此後不久，美國和全球股市遭遇大崩盤，隨後爆發大蕭條 。
壹些學者認為，從分析角度看，費雪並沒有錯：1929 年的市場確實正確評估了美國資本存量的價值 。 但他所說的 “ 永久性 ” 顯然錯了 。 或許在崩盤之前，市場從某種意義上是 “ 正確的 ”，崩盤之後才錯了 。
但這又有什麼意義？對於投資者，以及全球數以億計生活被這場災難徹底打亂的人來說，股市之神整整壹代人都失去了威信 。
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因為如今美國股票的估值甚至高於 1929 年 9 月 。 自 1881 年以來，美國股市只有壹個時期的估值超過現在，那就是 1999 年至 2000 年，正值 “ 互聯網泡沫 ” 破裂前夕 。
我們知道那次高峰之後發生了什麼 。 估值大幅下跌，速度與 1929 年之後相當，只是跌幅沒有那麼深 。
1999 年泡沫破裂六年多後，2007 年至 2009 年爆發了 20 世紀 30 年代災難以來的第壹次全球金融危機 。 這並非純屬巧合 。 股市泡沫破裂後采取的寬松貨幣政策和放松監管政策，為金融危機埋下了伏筆 。
怎樣判斷股票估值最為合適？
最知名的指標，是諾貝爾經濟學獎得主 、 耶魯大學經濟學家羅伯特 · 席勒提出的周期調整市盈率，也就是 CAPE。CAPE 的計算方法，是用當前股市總市值除以前 10 年每股收益的平均值，兩者都經過通脹調整 。 席勒還提供 “ 總回報 CAPE”，把企業派息政策隨時間發生的變化也考慮在內 。
兩種算法存在差異，但差距不大 。
這個指標背後的邏輯很簡單 。 如果投資者為企業基礎盈利支付的價格高於歷史正常水平，就可以認為股市估值相對偏高，反之亦然 。
以標普 500 指數衡量的美國股市數據可以追溯到 1881 年 。 在這段時期內，CAPE 平均為 17.8 倍，對應 5.6% 的健康平均實際回報率 。
歷史上曾出現叁個巨大峰值 。1929 年 9 月為 32.6 倍，1999 年 12 月為 44.2 倍，而最關鍵的是，2026 年 7 月達到 41.4 倍 。
CAPE 是壹種簡單而有效的估值指標 。 但席勒還提出了壹個更復雜的指標：“ 超額 CAPE 收益率 ”。
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