[北京] Manus事件後 誰還信北京AI爭霸?
今年以來全球AI新創界最矚目的壹件事，就是Meta收購中國團隊創辦的Manus卻遭到中國政府跨境攔阻。 （法新社）
過去贰拾年中國之所以能夠吸納巨額的海外創投資金，是因為特殊的境外公司架構與股權設計，新創公司在募資時能夠與國際接軌，並且吸引大批的海歸人才回中國創業。 公司境外架構主要指為了海外融資、上市或國際布局，在開曼群島、維京群島或香港等地設立控股主體，再間接控制中國境內實體。 這套架構能規避外資的限制，並靈活運用租稅協議。 以下是行之有年的中國公司境外架構模式：
紅籌架構 （Red Chip Structure）
定義： 中國境內股東在境外設立控股公司（通常在維京群島或開曼），再以該控股公司名義收購境內資產，達成境外上市。
適用： 對股權控制有明確要求、擬在境外IPO的企業。
VIE架構（Variable Interest Entity，協議控制）
定義： 境外主體不直接持有境內企業股權，而是通過簽署壹系列獨家技術服務協議，達到對境內實體（WFOE）的控制和利潤轉移。
適用： 中國禁止或限制外商投資的行業（如互聯網、出版、教育），達成境外上市。
VIE架構壹直被國際投資人認為是中國為了吸引外資的金融創新而設，此前中國絕大部分的科技新創都受惠於VIE架構，但Manus事件象征了中國監管機關對境外架構改動了詮釋方式，新創公司的境外架構風險瞬間升高，最立即的效應就是迫使壹批最炙手可熱的AI新創加速“改籍”。
“紅籌大逆轉”中國發展模式翻頁
從上海到北京的創業者與投資人，正被迫在“監管安心”與“全球融資彈性”之間做出艱難選擇。 根據多名知情人士說法，AI Agent公司StepFun（階躍星辰）已著手拆除其涉及開曼群島的離岸架構，改采在岸公司結構，只為了能赴香港IPO。 中國證監會4月已明確要求部分注冊在境外、實際資產與業務在中國的紅籌公司拆紅籌而回歸本土。
這項指示不僅象征政策風向的轉變，也直接沖擊長期以來以避稅天堂為核心的VIE及紅籌上市模式。 StepFun之所以被視為這波“改籍潮”的風向球，除了它是中國AI Agent的領頭羊，更關鍵的是其股權結構高度“國家隊化”，背後站的是上海市及多個區級政府投資機構，以及本土創投如啟明與騰訊。 在此情況下，選擇完全在岸結構，既順應監管，也符合國家資本對關鍵AI資產留在國內的政策期待。
從金融市場的角度來看，StepFun有強烈誘因要盡快完成股權結構重組，以搶搭香港IPO熱潮。 去年香港IPO融資額暴增231%至370億美元，申請排隊企業逾530家，絕大多數為中資企業。 中國法界人士指出，去年中國批准赴港上市的131家企業中，約伍分之壹涉及境外持股，其中大多采紅籌或VIE結構，如今這套模式被要求拆解，時間與成本壓力都相當可觀。
所謂的拆紅籌並非沒有代價。 律師與投資人指出，將公司注冊地由開曼等地遷回中國，牽涉重組股權、稅務處理及與既有股東重新協議，成本可能高到足以讓部分公司放棄原訂的上市計劃; 特別是早年透過美元基金引入大量的境外投資人，若全面照辦，恐重創投資人回報預期，甚至引發法律爭議。 長期來看，企業回歸在岸注冊雖然減少地緣政治風險，避免在中美博弈時因境外架構遭遇制裁或審查，亦可更順暢地與地方政府、國企客戶合作。 但反對意見則擔心，過於急促的股權結構調整會拖垮企業上市節奏，削弱中國新創公司在全球資本市場上的競爭力。
與美國活躍的AI巨頭如OpenAI、Anthropic相比，中國AI新創公司本就面臨高度估值折價，而且整體資金動能明顯不足，若再被制度成本拖累，長期恐難與之抗衡。 對國際投資人而言，如何評估在岸結構下的股權與法律風險，將成為未來幾年中國資本市場繞不開的新課題。 這場由監管觸發的“紅籌大逆轉”，最終是否會塑造出更穩健的AI巨頭，還是讓部分新創在架構重組的半路上倒下，仍有待市場與時間給出答案。
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