造出最大芯片的公司 拿下今年全球最大IPO 首日漲70%
但如果在贰級市場真金地白銀投票，還是要在這些故事之外，仔細研究幾個非常具體的問題。
問號壹：剔除股權對價後的真實毛利率是多少？ 2025年的39%是沒有扣 OpenAI Warrant 壹分錢。Probable 部分約 $15.4 億即將從 2026 年 Q1 起按比例沖減收入；如果 IPO 後股價進壹步抬升，未來新增 vesting tranche 的公允價值會更高、對收入的拖累會更深。
問號贰：$200 億 OpenAI 訂單到底鎖定了多少？MRA 同時把“OpenAI 單方按 SLA 砍單的權利、Working Capital Loan 抽貸的權利、Additional Capacity 是否行使的選擇權”全部交給了 OpenAI。Cerebras 履約不達標，訂單可被部分或全部終止；Additional Capacity 不行使，Warrant 第叁檔 B 那 14,632,199 股作廢、合同金額也大幅縮水。這份合同的下限，遠低於“$200 億”這個數字給人的直覺。
問號叁：客戶結構能不能從“主權 AI 項目承包商”切換為“AI推理基礎設施公司”？2024–2025 兩年 86%–85% 的收入來自互為關聯方的 G42 + MBZUAI 組合，收入集中度太高。這種集中度在傳統工業品業務裡可以被解釋為"早期單點突破"，但對壹家標榜為世界頂級AI芯片公司來說，它意味著估值錨是不穩定的。OpenAI 的引入能否在2026–2027年真正稀釋這種集中度，要看後續的實際收入分布——而不是合同金額和市場敘事。
問號肆：WSE-4 能不能補齊架構層面的短板？當前 WSE-3 有叁個工程缺口：缺乏 FP8 / MXFP / FP4 等低精度浮點支持、片外和片間互連的帶寬極度不帶等遠不夠支撐大模型 KV Cache、以及其核心粒度太小給編譯器和數據映射帶來高復雜度。Cerebras 自己也承認推理經濟性高度依賴片上 SRAM。如果 WSE-4 不完成數量級別的改善，超高速推理的故事就不那麼完備。產品層面客觀地說，在芯片硬件既定的情況下，軟件無法進行數量級別地優化系統能力，毛利率的改善必須靠硬件架構層面實打實地獲取！
問號伍：這套“認股權證（Warrant）換訂單”的模式，贰級市場願不願意買單？Meta 接受過 AMD 的Warrant，AWS也拿了Cerebras的Warrant，OpenAI 拿了Cerebras 更激進的Warrant，國內已上市和正在IPO的幾家AI芯片公司也在用各自版本的客戶股權激勵換訂單。
這個模式正在變成AI芯片公司上市的必備模式。
這種模式它能不能每次都跑成功，且壹直可以跑下去，我們需要拭目以待。這次Cerebras的IPO，會是這個模式在國際資本贰級市場上進行的壓力測試。
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好新聞沒人評論怎麼行，我來說幾句
問號壹：剔除股權對價後的真實毛利率是多少？ 2025年的39%是沒有扣 OpenAI Warrant 壹分錢。Probable 部分約 $15.4 億即將從 2026 年 Q1 起按比例沖減收入；如果 IPO 後股價進壹步抬升，未來新增 vesting tranche 的公允價值會更高、對收入的拖累會更深。
問號贰：$200 億 OpenAI 訂單到底鎖定了多少？MRA 同時把“OpenAI 單方按 SLA 砍單的權利、Working Capital Loan 抽貸的權利、Additional Capacity 是否行使的選擇權”全部交給了 OpenAI。Cerebras 履約不達標，訂單可被部分或全部終止；Additional Capacity 不行使，Warrant 第叁檔 B 那 14,632,199 股作廢、合同金額也大幅縮水。這份合同的下限，遠低於“$200 億”這個數字給人的直覺。
問號叁：客戶結構能不能從“主權 AI 項目承包商”切換為“AI推理基礎設施公司”？2024–2025 兩年 86%–85% 的收入來自互為關聯方的 G42 + MBZUAI 組合，收入集中度太高。這種集中度在傳統工業品業務裡可以被解釋為"早期單點突破"，但對壹家標榜為世界頂級AI芯片公司來說，它意味著估值錨是不穩定的。OpenAI 的引入能否在2026–2027年真正稀釋這種集中度，要看後續的實際收入分布——而不是合同金額和市場敘事。
問號肆：WSE-4 能不能補齊架構層面的短板？當前 WSE-3 有叁個工程缺口：缺乏 FP8 / MXFP / FP4 等低精度浮點支持、片外和片間互連的帶寬極度不帶等遠不夠支撐大模型 KV Cache、以及其核心粒度太小給編譯器和數據映射帶來高復雜度。Cerebras 自己也承認推理經濟性高度依賴片上 SRAM。如果 WSE-4 不完成數量級別的改善，超高速推理的故事就不那麼完備。產品層面客觀地說，在芯片硬件既定的情況下，軟件無法進行數量級別地優化系統能力，毛利率的改善必須靠硬件架構層面實打實地獲取！
問號伍：這套“認股權證（Warrant）換訂單”的模式，贰級市場願不願意買單？Meta 接受過 AMD 的Warrant，AWS也拿了Cerebras的Warrant，OpenAI 拿了Cerebras 更激進的Warrant，國內已上市和正在IPO的幾家AI芯片公司也在用各自版本的客戶股權激勵換訂單。
這個模式正在變成AI芯片公司上市的必備模式。
這種模式它能不能每次都跑成功，且壹直可以跑下去，我們需要拭目以待。這次Cerebras的IPO，會是這個模式在國際資本贰級市場上進行的壓力測試。
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