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AI最大黑馬不是英偉達 華爾街大佬:真正被低估的是…
AI最大黑馬不是英偉達 華爾街大佬:真正被低估的是…AI最大黑馬不是英偉達 華爾街大佬:真正被低估的是…
賈斯： 感謝。你談到了硅和芯片端的進展，你當然在英偉達上非常早——你說你2000年就和黃仁勳有接觸，更不用說2023年ChatGPT時刻到來的時候了。競爭正在到來，他仍將主導市場，但競爭確實在來。當你審視Trainium、TPU、NTIA（自定義芯片），哪壹個是市場最低估的？市場共識在哪裡判斷錯了？
加文： Trainium被低估的程度遠超其他。Trainium對2026年的意義，尤其是今年下半年Trainium 3真正放量之後，就如同TPU對2025年的意義壹樣。如果有人今天非常看好TPU，不妨去翻壹翻他們的13F，看他們有沒有持倉Lumentum或Celestica——那是投資TPU最好的兩個標的。我持有了其中壹個，所以我覺得我說這話是有底氣的。
我確實認為谷歌在TPU V8的設計上做出了非常保守的選擇，而英偉達和Trainium做出了非常激進的選擇。所以Trainium無疑是最被低估的。
原因不僅僅在於設計選擇，還因為：所有這些前沿模型都是所謂的"混合專家（MoE）模型"。在推理這類模型時——不說太技術性的細節——你需要壹種叫做"交換式擴展網絡"（switched scaleup network）的東西。而目前全球只有兩套功能完整的交換式擴展網絡：壹套支撐英偉達的GPU，另壹套支撐亞馬遜的Trainium。
這也是為什麼——谷歌發明了MLPerf基准測試，但他們不提交自家的TPU來接受這個他們自己發明的測試——你能明顯感覺到這件事讓黃仁勳非常抓狂。當然，TPU是壹塊很棒的芯片，我相信TPU V9會非常出色，他們下壹代會做出更激進的選擇。我從不賭谷歌輸，也從不賭博通輸，但我確實認為Trainium現在是最被低估的。
賈斯： 好，我想切換壹個話題，這其實也是我們最初在2022年，然後2023年建立聯系的原因——新興雲（Neoclouds）。
2023年夏天，你在度假，我打電話去打擾你，是關於壹家叫CoreWeave的公司，向你尋求建議和意見。最終這促成我們在壹個非常關鍵的時刻向CoreWeave投入了75億美元來支持其擴張。首先，謝謝你。時至今日，CoreWeave、Crusoe、Nebius、Lambda等等——這個賽道今天是持久性的嗎？還是說它只是壹個短暫的套利機會，利用的是超大規模雲服務商的資本支出節奏和token摩擦？
加文： 我堅信這是持久性的。首先，CoreWeave對我來說有點傷感。阿特裡德斯本來可以在10億估值的那輪投入超過5000萬美元，但我因為Crusoe而存在利益沖突，被排除在外了。我愛Crusoe，我認為Crusoe會成功，我們也持有大量Crusoe倉位。但每次想到當時本可以在10億估值時投進5000萬，我就有點惆悵。不過我很高興你們投了75億。
賈斯： 是的。
加文： 這絕對是壹個持久性的賽道。
理解如何運營這些集群，就像駕駛壹級方程式賽車。看F1比賽的時候，感覺好像任何人都能做到。就像看湯姆·布雷迪打球，你會想：他為什麼漏掉那次傳球？因為他置身於壹個10萬人呐喊的體育場，壹群體重比他重100磅、時速20英裡的人正在向他沖來，要在他出手之前把他撂倒。F1也是壹樣，看起來容易，做起來極難。
如果我開上F1賽車去參加比賽，我會直接死掉，我會傷害自己，傷害所有人，包括看台上的觀眾。運營壹個集群就是這個道理——真的非常難做好。
CoreWeave之所以能以大幅溢價出售其GPU算時，原因在於：並非所有GPU算時都是壹樣的。CoreWeave的GPU每小時平均利用率，比底部水准的供應商高出兩到叁倍。這壹點同樣適用於Crusoe、Nebius以及其他高質量的新興雲服務商。我認為這壹點被嚴重低估了。
很多人說，這不可能是持久的競爭優勢。我在2005年做零售業分析師時曾經觀察到：在美國，要打造壹家500億市值的零售商，你只需要能在50個州、各種氣候和消費偏好的環境下，運營1000家門店，保持員工友好且專業、不偷竊，庫存適時適量，價格合理，店面幹淨明亮。就這些。但整個歷史上，能做到這壹切的公司寥寥無幾，運營這些集群甚至更難。
所以我認為這個賽道是持久的。長期以來，超大規模雲服務商的思維停留在成本層面，他們與那些駕駛F1賽車的玩家競爭，用的卻是夜班司機開拾八輪卡車的方式，追求的是最低成本。但那不是AI的邏輯。我認為他們現在已經完成了這種思維和文化上的轉變，但部分新興雲服務商已經建立起了非常持久的商業模式。
賈斯： 我們很認同這個判斷。你剛才其實已經提到了壹個話題——軌道算力。我們不打算深入講科學原理，相關論文都可以在網上找到，用你喜歡的大模型去提煉摘要就好。我想問兩個問題：第壹，軌道算力何時能夠商業化並獲得有意義的市場份額？第贰，從你的視角來看，市場上最被低估的"做空標的"是什麼——那些尚未被定價的風險？是陸地數據中心運營商嗎？如果是的話，貝萊德就麻煩大了。還是說有其他方向？
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好新聞沒人評論怎麼行，我來說幾句
加文： Trainium被低估的程度遠超其他。Trainium對2026年的意義，尤其是今年下半年Trainium 3真正放量之後，就如同TPU對2025年的意義壹樣。如果有人今天非常看好TPU，不妨去翻壹翻他們的13F，看他們有沒有持倉Lumentum或Celestica——那是投資TPU最好的兩個標的。我持有了其中壹個，所以我覺得我說這話是有底氣的。
我確實認為谷歌在TPU V8的設計上做出了非常保守的選擇，而英偉達和Trainium做出了非常激進的選擇。所以Trainium無疑是最被低估的。
原因不僅僅在於設計選擇，還因為：所有這些前沿模型都是所謂的"混合專家（MoE）模型"。在推理這類模型時——不說太技術性的細節——你需要壹種叫做"交換式擴展網絡"（switched scaleup network）的東西。而目前全球只有兩套功能完整的交換式擴展網絡：壹套支撐英偉達的GPU，另壹套支撐亞馬遜的Trainium。
這也是為什麼——谷歌發明了MLPerf基准測試，但他們不提交自家的TPU來接受這個他們自己發明的測試——你能明顯感覺到這件事讓黃仁勳非常抓狂。當然，TPU是壹塊很棒的芯片，我相信TPU V9會非常出色，他們下壹代會做出更激進的選擇。我從不賭谷歌輸，也從不賭博通輸，但我確實認為Trainium現在是最被低估的。
賈斯： 好，我想切換壹個話題，這其實也是我們最初在2022年，然後2023年建立聯系的原因——新興雲（Neoclouds）。
2023年夏天，你在度假，我打電話去打擾你，是關於壹家叫CoreWeave的公司，向你尋求建議和意見。最終這促成我們在壹個非常關鍵的時刻向CoreWeave投入了75億美元來支持其擴張。首先，謝謝你。時至今日，CoreWeave、Crusoe、Nebius、Lambda等等——這個賽道今天是持久性的嗎？還是說它只是壹個短暫的套利機會，利用的是超大規模雲服務商的資本支出節奏和token摩擦？
加文： 我堅信這是持久性的。首先，CoreWeave對我來說有點傷感。阿特裡德斯本來可以在10億估值的那輪投入超過5000萬美元，但我因為Crusoe而存在利益沖突，被排除在外了。我愛Crusoe，我認為Crusoe會成功，我們也持有大量Crusoe倉位。但每次想到當時本可以在10億估值時投進5000萬，我就有點惆悵。不過我很高興你們投了75億。
賈斯： 是的。
加文： 這絕對是壹個持久性的賽道。
理解如何運營這些集群，就像駕駛壹級方程式賽車。看F1比賽的時候，感覺好像任何人都能做到。就像看湯姆·布雷迪打球，你會想：他為什麼漏掉那次傳球？因為他置身於壹個10萬人呐喊的體育場，壹群體重比他重100磅、時速20英裡的人正在向他沖來，要在他出手之前把他撂倒。F1也是壹樣，看起來容易，做起來極難。
如果我開上F1賽車去參加比賽，我會直接死掉，我會傷害自己，傷害所有人，包括看台上的觀眾。運營壹個集群就是這個道理——真的非常難做好。
CoreWeave之所以能以大幅溢價出售其GPU算時，原因在於：並非所有GPU算時都是壹樣的。CoreWeave的GPU每小時平均利用率，比底部水准的供應商高出兩到叁倍。這壹點同樣適用於Crusoe、Nebius以及其他高質量的新興雲服務商。我認為這壹點被嚴重低估了。
很多人說，這不可能是持久的競爭優勢。我在2005年做零售業分析師時曾經觀察到：在美國，要打造壹家500億市值的零售商，你只需要能在50個州、各種氣候和消費偏好的環境下，運營1000家門店，保持員工友好且專業、不偷竊，庫存適時適量，價格合理，店面幹淨明亮。就這些。但整個歷史上，能做到這壹切的公司寥寥無幾，運營這些集群甚至更難。
所以我認為這個賽道是持久的。長期以來，超大規模雲服務商的思維停留在成本層面，他們與那些駕駛F1賽車的玩家競爭，用的卻是夜班司機開拾八輪卡車的方式，追求的是最低成本。但那不是AI的邏輯。我認為他們現在已經完成了這種思維和文化上的轉變，但部分新興雲服務商已經建立起了非常持久的商業模式。
賈斯： 我們很認同這個判斷。你剛才其實已經提到了壹個話題——軌道算力。我們不打算深入講科學原理，相關論文都可以在網上找到，用你喜歡的大模型去提煉摘要就好。我想問兩個問題：第壹，軌道算力何時能夠商業化並獲得有意義的市場份額？第贰，從你的視角來看，市場上最被低估的"做空標的"是什麼——那些尚未被定價的風險？是陸地數據中心運營商嗎？如果是的話，貝萊德就麻煩大了。還是說有其他方向？
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