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甲骨文魔幻100天:从AI狂欢到债务恐惧
甲骨文魔幻100天:从AI狂欢到债务恐惧甲骨文魔幻100天:从AI狂欢到债务恐惧
当时股价的狂欢，是大家集体为这个看起来必然实现的未来，一次性支付了所有的乐观预期，估值的焦点，被放在了未来的收入规模和增长速度上，以至于暂时忽略了为了让订单落地，甲骨文需要付出什么，或者是将高额资本开支解读为一种乐观叙事。
二、 代价：现金流紧绷、巨额债务
股价的飙升，将市场的预期推至高位。此时，任何风吹草动都可能成为情绪逆转的起点。
比如10月上旬，有消息称，甲骨文增长迅速的云业务在过去一年里相当微薄，比如26财年第一季度（2025年6月—2025年8月），甲骨文通过出租搭载英伟达芯片的服务器，这部分业务毛利率只有不到14%，受此影响，甲骨文日内一度跳水超6%。
尽管10月中旬，甲骨文以一个具体的案例说明AI了基础设施业务的盈利前景——一个为期六年、总收入600亿美元的AI基础设施项目，毛利率可达35%，但越来越多的人意识到应该算一算具体的成本收益账。
再加上一些因素，比如10月虽然降息25个基点，但市场并没有预期接下来就是宽松的货币环境，10年期国债收益率开始走高，增加了无风险资产的吸引力，导致部分资金从对利率敏感的高估值科技股和AI板块撤离，再比如AI巨头都在上调资本开支，AI板块开始整体走弱。
从10月下旬到现在，甲骨文的股价跌了40%。2026年第二财季详细数据，更让投资者觉得对甲骨文的担忧是有必要的。
这个季度，甲骨文的资本开支是经营现金净流入（21亿美元）的582%，甲骨文的自由现金流变成了约-100亿美元。这是甲骨文自1992年以来，第一次出现自由现金流为负的情况。
业绩会上还提到，在2026财年的销售目标维持在670亿美元不变的情况下，资本开支要上调到500亿美元，比此前的计划增加了150亿美元。
简单说，就是公司主业经营赚进来的钱，已经远远不够它为了满足那些未来订单而进行的投资了。甲骨文必须融资来支持长期的业务与发展，融资又分为债务融资和股权融资，而在甲骨文管理层的描述里，几乎只有前者。
9月下旬，甲骨文通过发行巨额债券筹集了180亿美元，这是科技行业有史以来规模最大的债券发行之一。据花旗称，甲骨文目前已成为非金融企业中投资级债券发行量最大的公司。
截至11月30日，甲骨文的总债务已经超过1000亿美元。有机构预测，如果把各种长期租赁合同都算上，到2028年，甲骨文相关的债务负担可能接近3000亿美元。
中金研究认为，从经济学角度看，资本投入往往遵循边际回报递减规律，随着投资规模不断扩大，AI投资的边际效率大概率也将降低。但AI投资的成本却未见下降，一个现象是自2023年以来，计算机及信息处理设备价格仍在上涨，这与1990年代互联网浪潮中资本品价格的持续下行形成对比。这表明，当前的AI投资尚未实现规模经济，仍处于“规模不经济”阶段。
这无疑是一场用巨额借钱来豪赌未来的危险游戏。
市场的恐慌，迅速体现在一个专业指标上：信用违约互换（CDS）。你可以把它理解成一种针对“公司还不起债”这个风险的“保险”。这个“保险费”的价格越高，说明市场越担心这家公司还不上钱。
目前，为甲骨文的债务买“保险”的成本，已经涨到了2009年全球金融危机以来的最高水平。在截至12月5日的10周内，相关交易量从一年前的4.1亿美元猛增到92亿美元，说明有大量的资金在涌入，试图对冲甲骨文可能还不上钱的风险。
更看重安全性的债券投资者和金融机构，会死死盯着它的现金流和还债能力，当他们开始要求极高的“风险保险费”时，说明他们在枯燥的合同条款里，看到了重大问题。
其中一个关键问题是客户过于集中。尽管甲骨文说客户很多，但OpenAI的超级合同仍然让它和这个单一客户的命运紧紧绑在一起。
有分析指出，OpenAI可能在数年后有权选择是否继续合作，但甲骨文为了匹配合同而签的长期数据中心租约却很难取消，这使甲骨文处在一个被动而危险的位置。
面对关于债务、客户、利润率等多方潮水般的质疑，甲骨文管理层在电话会上解释称：即便 OpenAI 不再续约， 也能找到愿意付费的替代客户；甲骨文公司在前期的项目建设支出将少于（甚至远低于）外界猜测的1000亿美元；规模化之后，AI数据中心利润率可以达到30%—40%，还提出“客户自己带芯片来”等新想法，试图把最烧钱的设备投资转嫁出去，改善现金流。
但市场的估值逻辑，已经发生了根本改变：从非理性繁荣环境里的为梦想买单转为审慎评估收益与风险、盈利与债务的对等性。
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还没人说话啊，我想来说几句
二、 代价：现金流紧绷、巨额债务
股价的飙升，将市场的预期推至高位。此时，任何风吹草动都可能成为情绪逆转的起点。
比如10月上旬，有消息称，甲骨文增长迅速的云业务在过去一年里相当微薄，比如26财年第一季度（2025年6月—2025年8月），甲骨文通过出租搭载英伟达芯片的服务器，这部分业务毛利率只有不到14%，受此影响，甲骨文日内一度跳水超6%。
尽管10月中旬，甲骨文以一个具体的案例说明AI了基础设施业务的盈利前景——一个为期六年、总收入600亿美元的AI基础设施项目，毛利率可达35%，但越来越多的人意识到应该算一算具体的成本收益账。
再加上一些因素，比如10月虽然降息25个基点，但市场并没有预期接下来就是宽松的货币环境，10年期国债收益率开始走高，增加了无风险资产的吸引力，导致部分资金从对利率敏感的高估值科技股和AI板块撤离，再比如AI巨头都在上调资本开支，AI板块开始整体走弱。
从10月下旬到现在，甲骨文的股价跌了40%。2026年第二财季详细数据，更让投资者觉得对甲骨文的担忧是有必要的。
这个季度，甲骨文的资本开支是经营现金净流入（21亿美元）的582%，甲骨文的自由现金流变成了约-100亿美元。这是甲骨文自1992年以来，第一次出现自由现金流为负的情况。
业绩会上还提到，在2026财年的销售目标维持在670亿美元不变的情况下，资本开支要上调到500亿美元，比此前的计划增加了150亿美元。
简单说，就是公司主业经营赚进来的钱，已经远远不够它为了满足那些未来订单而进行的投资了。甲骨文必须融资来支持长期的业务与发展，融资又分为债务融资和股权融资，而在甲骨文管理层的描述里，几乎只有前者。
9月下旬，甲骨文通过发行巨额债券筹集了180亿美元，这是科技行业有史以来规模最大的债券发行之一。据花旗称，甲骨文目前已成为非金融企业中投资级债券发行量最大的公司。
截至11月30日，甲骨文的总债务已经超过1000亿美元。有机构预测，如果把各种长期租赁合同都算上，到2028年，甲骨文相关的债务负担可能接近3000亿美元。
中金研究认为，从经济学角度看，资本投入往往遵循边际回报递减规律，随着投资规模不断扩大，AI投资的边际效率大概率也将降低。但AI投资的成本却未见下降，一个现象是自2023年以来，计算机及信息处理设备价格仍在上涨，这与1990年代互联网浪潮中资本品价格的持续下行形成对比。这表明，当前的AI投资尚未实现规模经济，仍处于“规模不经济”阶段。
这无疑是一场用巨额借钱来豪赌未来的危险游戏。
市场的恐慌，迅速体现在一个专业指标上：信用违约互换（CDS）。你可以把它理解成一种针对“公司还不起债”这个风险的“保险”。这个“保险费”的价格越高，说明市场越担心这家公司还不上钱。
目前，为甲骨文的债务买“保险”的成本，已经涨到了2009年全球金融危机以来的最高水平。在截至12月5日的10周内，相关交易量从一年前的4.1亿美元猛增到92亿美元，说明有大量的资金在涌入，试图对冲甲骨文可能还不上钱的风险。
更看重安全性的债券投资者和金融机构，会死死盯着它的现金流和还债能力，当他们开始要求极高的“风险保险费”时，说明他们在枯燥的合同条款里，看到了重大问题。
其中一个关键问题是客户过于集中。尽管甲骨文说客户很多，但OpenAI的超级合同仍然让它和这个单一客户的命运紧紧绑在一起。
有分析指出，OpenAI可能在数年后有权选择是否继续合作，但甲骨文为了匹配合同而签的长期数据中心租约却很难取消，这使甲骨文处在一个被动而危险的位置。
面对关于债务、客户、利润率等多方潮水般的质疑，甲骨文管理层在电话会上解释称：即便 OpenAI 不再续约， 也能找到愿意付费的替代客户；甲骨文公司在前期的项目建设支出将少于（甚至远低于）外界猜测的1000亿美元；规模化之后，AI数据中心利润率可以达到30%—40%，还提出“客户自己带芯片来”等新想法，试图把最烧钱的设备投资转嫁出去，改善现金流。
但市场的估值逻辑，已经发生了根本改变：从非理性繁荣环境里的为梦想买单转为审慎评估收益与风险、盈利与债务的对等性。
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